一、目前中國正在進行新一輪的黃金儲備增持
最新數據顯示，截止2019年8月底，中國持有黃金儲備6254萬盎司，市值約955億美元。這是自2018年12月份以來，中國連續第9個月增持黃金儲備（見圖1）。
圖1：中國黃金儲備持有量及其市值（單位：萬盎司；億美元）
長期以來，中國黃金儲備的持有量一直比較穩定。1978至1980年底，黃金儲備穩定在1280萬盎司，1981年底略降至1267萬盎司，直至2001年11月底。此後至今，有五次較大幅度的增持：
第一次是2001年12月，一次性增持341萬盎司，增至1608萬盎司；第二次是2002年12月，一次性增持321萬盎司，增至1929萬盎司；第三次是2009年4月，一次性增持1640萬盎司，增至3389萬盎司；第四次是自2015年6月至2016年10月，17個月累計增持2535萬盎司，增至5924萬盎司；第五次是自2018年12月起至今，9個月累計增持321萬盎司，增至6245萬盎司（見圖1）。
可見，中國增持黃金儲備主要發生在2008年國際金融危機爆發以後。2015年7月，中國央行在解釋大規模增持黃金儲備的原因時指出：“黃金作為一種特殊的資產，具有金融和商品的多重屬性，與其他資產一起，有助於調節和優化國際儲備組合的整體風險收益特性。我們從長期和戰略的角度出發，根據需要，動態調整國際儲備組合配置，保障國際儲備資產的安全、流動和保值增值”。
二、中國增持黃金儲備的方式不同於俄羅斯
在2015年7月的答記者問中，中國央行還說明了增持黃金儲備的主要渠道：“我們基於對黃金的資產價值評估和價格變化分析，在不對市場造成衝擊和影響的前提下，通過國內外多種渠道，逐步積累了這部分黃金儲備。增持渠道主要包括國內雜金提純、生產收貯、國內外市場交易等方式”。
近年來，俄羅斯一方面清倉式減持美國國債，另一方面增持黃金儲備。2018年4月至2019年6月，俄羅斯持有的美債投資減少了852億美元，下降89%；黃金儲備持有量增加1038萬盎司，增長17%（見圖2）。
圖2：俄羅斯持有美國國債與黃金儲備的情況（單位：億美元；萬盎司）
俄羅斯作為主要產金國，是國際市場重要參與者，其增減持黃金儲備的操作也主要通過國際市場買賣實現。進一步分析的結果顯示，2018年4月至2019年6月，俄羅斯持有的黃金儲備市值增加198億美元。其中，從國際市場淨買入的黃金達128億美元，貢獻了黃金儲備市值增加額的65%；金價上漲增加黃金儲備70億美元，貢獻了35%（見圖3）。因此，近期俄羅斯減持美債、增持黃金儲備的行為，被視為地緣政治環境下典型的去美元化操作。
圖3：俄羅斯黃金儲備市值變動及其構成（單位：億美元）
然而，中國本輪增持黃金儲備的操作與減持美債無關。2018年7月至2019年6月，中國持有的美債投資減少了787億美元，下降7%，同期增持黃金儲備270萬盎司，增長5%（見圖4）。但本輪增持行為始於2018年12月，滯後本次減持美債行為首次發生5個月（見圖4）。而且，用國際收支數據交叉比對，也不支持前二者的關聯性。
圖4：中國持有美國國債與黃金儲備的情況（單位：億美元，萬盎司）
國際收支數據顯示，過去十多年，中國增持黃金儲備，直至2019年6月底，除2009年4月份的那次增持消耗了49億美元外匯外（在國際收支平衡表中記錄為儲備資產變動中“貨幣黃金”項下借記為負值），其他增持行為都沒有消耗外匯。因此，在季度國際收支平衡表中儲備資產變動“貨幣黃金”項下均記為零（見圖5）。當然，2009年4月份那次增持，等值黃金市值約130億美元，而國際收支統計中僅記錄了49億美元的外匯支出，仍有部分黃金是央行在境內以人民幣購入。
資料來源：中國人民銀行；國家外匯管理局；WIND
注：儲備資產變動為季度國際收支平衡表中數據，圖中僅有2009年第二季度有過一個觀察值，因此，只顯示了一個柱狀圖。
顯然，中國央行2018年12月以來這波增持黃金儲備的行為，主要是通過國內雜金提純、生產收貯、國內市場交易等渠道取得。2018年12月底至2019年7月底，中國央行累計增持黃金儲備302萬盎司，黃金占款增加272億元（見圖5）。
三、增持黃金儲備是國際儲備多元化的補充而非外匯儲備的替代
黃金儲備一直是各國國際儲備多元化構成的重要組成部分，大多數央行的國際儲備中都有黃金。新世紀以來，中國的黃金儲備與外匯儲備之比呈上升趨勢，反映了中國國際儲備資產多元化的趨勢，但與國際平均水平相比，中國黃金儲備資產佔比依然明顯偏低。截止2019年3月底，全球該比例平均為13.5%，中國僅為2.5%（見圖6）。從黃金儲備在國際儲備中的構成看，歐美國家的黃金儲備佔比也明顯高於包括中國在內的亞洲國家（見圖7）。
圖6：中國與全球“黃金儲備與外匯儲備”之比的對比（單位：%）
圖7：2018年主要經濟體國際儲備中的黃金儲備佔比（單位：%）
注：此處國際儲備僅包括黃金儲備和外匯儲備，不含國際貨幣基金組織份額與特別提款權。
早在1994年匯率並軌之前的1978至1993年間，中國黃金儲備的持有量年平均為1270萬盎司，持有市值年平均為51億美元，相當於同期年平均外匯儲備規模的69%，是中國國際清償能力的重要組成部分。1994年匯改以後，隨著中國國際收支持續較大順差，外匯儲備大幅增加，黃金儲備與外匯儲備之比才出現了快速下滑，最低跌至2007年8月的0.92%。之後，隨著2009年以來幾次大幅增持黃金儲備，以及2015年“8.11”匯改以來外匯儲備增勢趨緩，該項比例才有所改善（見圖6），但到2019年8月底也僅為3.1%。
之所以中國沒有將外匯儲備大規模轉換為黃金儲備，除了收益性的考慮外，還有一個原因就是中國央行在2015年7月的答記者問中所言：“黃金具有特殊的風險收益特性，在特定時期是不錯的投資品種。但黃金市場的容量與我國外匯儲備規模相比較小，如果外匯儲備短時間大量購金，易對市場造成影響”。
自2004年起，中國央行的外匯儲備可購買的貨幣黃金量，理論上就超過了同期全球黃金儲備的持有量，2014年底該比例最高達到2.82倍，到2018年底仍有1.99倍（見圖8）。這裡，沒有考慮央行大規模購入黃金，有可能推高市場價格的影響。而2018年底，黃金儲備的第一大持有國——美國也不過持有了全球近1/4的黃金儲備，達到8133噸。也就是說，即使中國按市場價將黃金儲備增持到美國的規模，2019年8月底仍會有約2.76萬億美元外匯儲備的剩餘（即8月底“中國外匯儲備餘額（3.11萬億美元） -美國黃金儲備市值（4385億美元）+同期中國黃金儲備市值（955億美元）”）。
圖8：中國央行貨幣黃金的理論購買量及其與全球黃金儲備之比（單位：噸；倍）
注：中國央行貨幣黃金的理論購買量=年末外匯儲備/年末倫敦黃金美元現價。
其實，這不只是中國的煩惱，坐擁上萬億外匯儲備的第二大外匯儲備持有國——日本也面臨類似的問題。自2001年起，日本的黃金儲備持有量穩定在765噸，2018年底其黃金儲備與國際儲備之比不到3%（見圖9）。
圖9：日本黃金儲備持有量及其占國際儲備資產的比重（單位：%；噸）
